کنترل نرخ بهره، راهی برای جلوگیری از کاهش ارزش سهام‌ها

بهنام صمدی در گفت‌وگویی با ایسنا، وضعیت کنونی بازار بورس را توضیح داد و گفت: برای تحلیل شرایط فعلی بورس، باید به یک واقعیت کلیدی در اقتصاد ایران توجه کرد و آن هم نرخ بسیار بالا در بازدهی بدون ریسک و کم‌ریسک است. در حال حاضر، بازار سهام با وضعیتی روبه‌روست که بازده اوراق دولتی به ۴۰ درصد رسیده و برخی از صندوق‌های درآمد ثابت نیز بازدهی مشابهی ارائه می‌دهند. در برخی از ابزارهای تأمین مالی جمعی، نرخ‌های بالاتری نیز دیده می‌شود.

او ادامه داد: بنابراین، بورس دیگر تنها با سپرده‌های بانکی با نرخ‌های ۲۰ یا ۲۵ درصدی رقابت نمی‌کند؛ بلکه در واقع با گزینه‌هایی به رقابت می‌پردازد که می‌توانند بازده اسمی نزدیک به ۴۰ درصد یا حتی بیشتر را با ریسک کم‌تری نسبت به سهام به سرمایه‌گذاران ارائه دهند.

صمدی افزود: این موضوع اهمیت حرکت اخیر بورس و عبور شاخص کل از مرز ۶ میلیون واحد را بیشتر نمایان می‌کند. زمانی که در چنین فضایی شاهد رشد شاخص کل، همزمانی افزایش شاخص هم‌وزن، افزایش ارزش معاملات و ورود پول حقیقی هستیم، این نشان‌دهنده آن است که برخی از سرمایه‌گذاران به این نتیجه رسیده‌اند که بازده مورد انتظار بازار سهام می‌تواند به اندازه‌ای باشد که توجیه‌گر پذیرش ریسک بیشتر باشد.

این کارشناس بازار سرمایه تأکید کرد: با این حال، معتقدم که بازار هنوز به مرحله‌ای نرسیده که بتوان با اطمینان کامل از آغاز یک روند صعودی بلندمدت سخن گفت. برای تأیید چنین روندی، باید ببینیم آیا ورود نقدینگی ادامه دارد یا خیر، و مهم‌تر از آن، آیا سودآوری شرکت‌ها می‌تواند قیمت‌های جدید سهام را حمایت کند.

صمدی در پاسخ به این سوال که محرک اصلی بازار در روزهای آینده چه خواهد بود، گفت: در کوتاه‌مدت، ورود نقدینگی و تغییر در انتظارات می‌تواند محرک اصلی بازار باشد، اما برای شکل‌گیری یک روند صعودی پایدار، سودآوری شرکت‌ها تعیین‌کننده خواهد بود. باید در نظر گرفت که بازار سرمایه امروز با نرخ‌های بدون‌ریسک بسیار بالا رقابت می‌کند. زمانی که سرمایه‌گذار می‌تواند در اوراق دولتی یا صندوق‌های درآمد ثابت به بازدهی نزدیک به ۴۰ درصد دست یابد، برای ورود به سرمایه‌گذاری‌های سهام قطعاً انتظار بازدهی بیشتری خواهد داشت؛ چرا که در بورس علاوه بر ریسک بازار، ریسک‌های سیاسی، ارزی، عملیاتی و نوسان قیمت نیز وجود دارد. در این راستا، اظهارات اخیر رئیس بانک مرکزی از اهمیت زیادی برخوردار است.

او تأکید کرد: رئیس بانک مرکزی اعلام کرد که فعلاً برنامه‌ای برای افزایش نرخ سود بانکی ندارد، که این امر به معنای پایین بودن نرخ بهره در اقتصاد نیست؛ چرا که نرخ‌های مؤثر در بازار هم‌اکنون نیز بسیار بالا هستند. اما پیام مهم برای بورس این است که حداقل در کوتاه‌مدت، انتظار نمی‌رود که شوک جدیدی از سمت افزایش نرخ سود به بازار سهام وارد شود. به عقیده من این موضوع می‌تواند به تثبیت انتظارات در بازار کمک کند.

این کارشناس بازار سرمایه توضیح داد: در مرحله بعد، بازار باید به سمت شرکت‌هایی پیش برود که توانسته‌اند رشد فروش و سود خود را متناسب با تورم، نرخ ارز و ارزش جایگزینی دارایی‌ها افزایش دهند. لذا نقدینگی می‌تواند به عنوان موتور اولیه حرکت عمل کند، ولی سودآوری شرکت‌ها باید این حرکت را پایدار سازد.

صمدی با تأکید بر اینکه هزینه فرصت سرمایه‌گذاری در بورس همچنان بسیار بالاست، گفت: به نظر می‌رسد نباید بیان کرد که عدم افزایش نرخ سود باعث کاهش هزینه فرصت سرمایه‌گذاری در بورس شده است؛ هزینه فرصت برای سرمایه‌گذاری در بورس همچنان بالا است. وقتی اوراق دولتی بازدهی حدود ۴۰ درصد دارند و صندوق‌های درآمد ثابت نیز در همین دامنه بازده ایجاد می‌کنند، سرمایه‌گذار پرسشی بسیار ساده دارد: چرا باید ریسک سرمایه‌گذاری در بورس را بپذیرد؟ به همین دلیل، بازار سهام باید بازده مورد انتظار بالاتری به وجود آورد تا این ریسک توجیه‌پذیر باشد. این امر از افزایش بیشتر هزینه فرصت جلوگیری می‌کند.

او خاطرنشان کرد: اگر بازار فرض می‌کرد که نرخ‌های سود از محدوده فعلی بالاتر خواهند رفت، نرخ تنزیل به کار رفته در ارزش‌گذاری سهام افزایش یافته و در نتیجه، ارزش فعلی سودهای آینده شرکت‌ها کاهش می‌یافت. بنابراین، سیگنال مثبت بانک مرکزی نشان‌دهنده این است که نرخ بدون‌ریسک پایین نیامده؛ بلکه ریسک افزایش بیشتر آن کاهش یافته است. به‌عبارت ساده‌تر، بورس امروز با دیواری به بلندی ۴۰ درصدی روبه‌روست؛ وظیفه سیاست‌گذار این است که این دیوار را بیشتر نکند.

این کارشناس بازار سرمایه در پاسخ به این سوال که عبور از مرز ۶ میلیون واحد از نظر روانی چه پیامی برای معامله‌گران دارد و آیا این یک مقاومت یا حمایت جدید محسوب می‌شود، گفت: عبور از ۶ میلیون واحد از منظر روانی یک اتفاق مهم است، به‌خصوص وقتی آن را در کنار نرخ‌های بالای بدون‌ریسک قرار دهیم. بازار در شرایطی از این سطح عبور کرده که سرمایه‌گذاران گزینه‌های کم‌ریسک با بازدهی بسیار بالا دارند. بنابراین، گذر از این سطح نشان‌دهنده این است که انتظارات بخشی از فعالان بازار نسبت به آینده سهام بهبود یافته است.

صمدی ادامه داد: از نظر تکنیکی و رفتاری، ۶ میلیون قبل از شکست به عنوان یک مقاومت روانی شناخته می‌شد. برای اینکه آن را امروز به عنوان حمایت تلقی کنیم، باید بازار چند روز بالای این سطح تثبیت شود و مهم‌تر اینکه در زمان افزایش عرضه نیز بتواند این محدوده را حفظ کند. به همین دلیل، در وضعیت کنونی، ۶ میلیون واحد را محدوده آزمون حمایت می‌دانم، نه یک حمایت قطعی. اگر شاخص در اصلاح‌های بعدی بالای این محدوده باقی بماند و همزمان، ارزش معاملات و جریان پول حقیقی در سطوح مناسب باشد، آنگاه می‌توان گفت که مقاومت قبلی به حمایت جدید تبدیل شده است.

او در پاسخ به این سوال که با توجه به رشد بیش از ۱۰۰ هزار واحدی در شروع هفته، آیا این نشانه‌ای از یک بازگشت موقت است یا آغاز یک روند صعودی جدید، بیان کرد: یک روز مثبت، حتی اگر بیش از ۱۰۰ هزار واحد رشد کند، برای اعلام آغاز یک روند صعودی کافی نیست. کیفیت رشد اخیر اهمیت زیادی دارد. وقتی هر دو شاخص کل و هم‌وزن به طور همزمان بالا می‌روند و بخش بزرگی از نمادهای بازار مثبت هستند، اعتبار حرکات بازار نسبت به زمانی که تنها چند نماد بزرگ به بالا بردن شاخص کمک می‌کنند، بیشتر است. از سوی دیگر، ورود پول حقیقی نیز از اهمیت ویژه‌ای برخوردار است. با این حال، برای من آزمون واقعی بازار از اینجا آغاز می‌شود؛ زیرا بازار باید نشان دهد که در برابر بازده بدون‌ریسک نزدیک به ۴۰ درصد همچنان قادر به جذب نقدینگی است.

این کارشناس بازار سرمایه تأکید کرد: اگر در هفته‌های آینده سه رویداد شامل تثبیت شاخص بالای ۶ میلیون، تداوم ورود پول و حفظ ارزش معاملات در سطوح مناسب تحقق یابد، می‌توان با اطمینان بیشتری گفت که بازار وارد یک روند جدید شده است. در صورتی که پس از چند روز هیجان، ارزش معاملات کاهش یابد و پول دوباره به سمت صندوق‌های درآمد ثابت و اوراق برگردد، حرکت اخیر بیشتر به عنوان یک موج کوتاه‌مدت قابل ارزیابی خواهد بود.

وی درباره احتمال مهاجرت نقدینگی از بخش بانکی به بازار سهام با ثابت ماندن نرخ سود، افزود: با نرخ‌های کنونی، تنها ثابت ماندن نرخ سود به تنهایی برای ایجاد یک حرکت بزرگ از سرمایه‌گذاری در بانک‌ها و ابزارهای درآمد ثابت به بورس کافی نیست. امروز سرمایه‌گذاران فقط بین سپرده‌های بانکی و بورس انتخاب نمی‌کنند. اوراق دولتی با بازدهی حدود ۴۰ درصد، صندوق‌های درآمد ثابت با بازده‌های نزدیک به این سطح و حتی برخی پروژه‌های تأمین مالی جمعی با نرخ‌های بالاتر، گزینه‌های دیگری هستند که در مقابل آنان قرار دارند.

صمدی تصریح کرد: برای اینکه سرمایه از این ابزارها به سمت سهام سمت‌گیری کند، سرمایه‌گذار باید به این نتیجه برسد که بازده مورد انتظار بورس با توجه به ریسک، به شکل معنی‌داری بالاتر از این نرخ‌هاست. به همین علت، انتظار ندارم صرفاً با اعلام عدم افزایش نرخ سود، شاهد خروج گسترده سپرده‌ها و ورود مستقیم آن‌ها به بورس باشیم. جریان پول جدید ممکن است به جای اینکه تماماً به سمت ابزارهای درآمد ثابت برود، بخشی از مسیر خود را به سمت سهام تغییر دهد. واقعیت این است که برای رشد بورس، الزامی نیست صدها هزار میلیارد تومان از بانک‌ها خارج شود؛ کافی است که در تخصیص جدید دارایی‌ها و سرمایه‌گذاران وزن سهام به تدریج افزایش یابد. اگر بازار چند هفته‌ای بازده مثبت، نقدشوندگی مناسب و ثبات سیاستی نمایش دهد، احتمال چنین تغییری بسیار بیشتر خواهد شد.

او در پاسخ به این سوال که در شرایطی که تورم هنوز وجود دارد، چگونه می‌توان بین ثابت ماندن نرخ سود بانکی و سودآوری واقعی شرکت‌های بورسی ارتباط برقرار کرد، گفت: اگر نرخ بدون‌ریسک حدود ۴۰ درصد باشد، شرکتی که سودش فقط ۲۰ یا ۲۵ درصد رشد کند، به طور حتم برای سرمایه‌گذار جذاب نخواهد بود؛ حتی اگر از نظر اسمی سود بیشتری نسبت به سال گذشته کسب کرده باشد. بازار باید به دنبال شرکت‌هایی باشد که قادر به افزایش میزان سودآوری خود از تورم و نرخ بدون‌ریسک هستند یا حداقل چشم‌انداز قابل دفاعی برای چنین رشدی داشته باشند. این امر موجب می‌شود که بازار در آینده احتمالا بسیار انتخابی‌تر عمل کند. شرکت‌هایی که توانایی افزایش نرخ فروش دارند، از رشد نرخ ارز بهره‌مند می‌شوند، دارایی‌های ارزشمند دارند، نسبت به بدهی کمتر هستند و قادر به حفظ حاشیه سود خود هستند، وضعیت بسیار بهتری نسبت به شرکت‌هایی دارند که با قیمت‌گذاری دستوری، هزینه مالی بالا یا محدودیت انرژی مواجه‌اند. از این رو صرف تورمی بودن اقتصاد به معنای رشد همه سهام نخواهد بود. در اقتصادی با نرخ بدون‌ریسک حدود ۴۰ درصد، کیفیت سود شرکت‌ها اهمیت فوق‌العاده‌ای پیدا می‌کند.

این کارشناس بازار سرمایه در ارزیابی نقش رئیس‌کل بانک مرکزی در وضعیت کنونی بازار سرمایه اظهار داشت: ایشان در دوره‌ای که وزیر اقتصاد بوده‌اند نیز بارها نسبت به تأثیر نرخ‌های بالای سود بر بازار سرمایه انتقاد کرده و بر تقویت بازار سرمایه، افزایش شفافیت و حضور فعال‌تر سازمان بورس تأکید داشته‌اند. بنابراین حساسیت ایشان نسبت به تأثیر سیاست‌های پولی و نرخ سود بر بورس تازه نیست.

صمدی اشاره کرد: رئیس‌کل بانک مرکزی در درجه اول مسئول کنترل تورم، ایجاد ثبات پولی و سلامت شبکه بانکی است و طبیعتاً نمی‌توان انتظاراتی داشت که سیاست پولی تنها بر اساس وضعیت شاخص بورس تنظیم شود. در شرایط کنونی اعلام عدم برنامه برای افزایش نرخ سود، پیام مهمی برای بازار سرمایه دارد. نرخ‌های مؤثر در بازار بدهی به حدود ۴۰ درصد رسیده و در چنین شرایطی، افزایش بیشتر نرخ سود می‌توانست فشار زیادی بر ارزش‌گذاری سهام وارد کند.

او افزود: از این رو می‌توان گفت رویکرد فعلی بانک مرکزی حداقل از نظر جلوگیری از افزایش نرخ سود، نقش حمایتی برای بازار سرمایه دارد. به اعتقاد من اگر این رویکرد در کنار کنترل تورم، ایجاد ثبات در بازار ارز و کاهش تدریجی نرخ‌های بدون‌ریسک قرار گیرد، تأثیر بسیار بیشتری بر بورس خواهد داشت نسبت به حمایت‌های مستقیم و مقطعی. بهترین رویکرد برای حمایت از بورس، تأمین یک محیط مناسب است که در آن بنگاه‌ها بتوانند سود خود را افزایش دهند و نرخ بدون‌ریسک تمام نقدینگی اقتصاد را به سمت خود جلب نکند.

انتهای پیام